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一起破产把黑石、KKR股价都干崩了_我的网站

大和抚子

一 | 热门景区不挤了，旅游城市人也少了，2026年暑假，旅游圈子里不断有这样的疑问：人都去哪儿了？与此同时，许多小县城里，却批量出现了北上广带娃来度假的爸妈。他们选择的县城，大多数是驾车4小时能到的；有高档酒店或者民宿，有亲子房、游泳池，最好有儿童托管服务。过去一个月，全球最大的PE巨头们股价出现了罕见的集体大跌。自9月18日以来，黑石的股价累计跌去了17%，KKR跌了21%，凯雷跌了21%，阿波罗全球资管跌去16%，Ares跌去23%。周围风景秀丽，人少清静。这些都是市值数百上千亿美元的巨头，黑石还是标普500的成分股。一个月不到，近千亿美元的财富蒸发。

二 | 绝对不去的，是网红县城、热门景区。令人不解的是，这段时间美股大盘并没有跌，标普500指数录得1%的微涨。到底是什么利空，能引发全PE行业这么大的地震？一切要从一个月前的一起破产官司说起。不是今年暑假没人了，是大家去了不一样的地方。9月9日，一家名为First Brands的美国企业，因无法支付一笔19亿美元的供应链融资款项而触发债务违约。十多天后，First Brands正式申请破产。暑假亲子度假的逻辑，变了。干崩美国PE行业股价的罪魁祸首，正是这个破产案。自美元开启加息周期以来，美国破产案数量大增，比First Brands规模更大的公司破产也不少，为什么唯独这起破产能有这么大威力？一家横扫美国汽车后市场的公司先来看看First Brands到底是个什么公司。在申请破产前，First Brands是一家高速扩张中的大型汽车零部件制造商。

三 | 它专注于汽车后市场，拥有从刹车片、火花塞到雨刷的全系列汽车零部件产品，号称是汽车售后市场的“一站式商店”。 01.不出国了，去县城，“县城里，不用带脑子上街” 叫不上名字的叶子菜，香喷喷的三角粑，新鲜水果榨成五颜六色的饮料，比饮料更艳丽的民族服装和配饰......一个老阿婆手里比牛蛙更大只的石蚌，引得梅梅的6岁女儿惊叹连连。 First Brands的控股股东不是PE基金，一直由创始人帕特里克·詹姆斯控制并经营。“来，摸摸，不要钱！” 这个暑假，上海妈妈梅梅没有给孩子安排出国旅游，而是带娃回了趟昆明老家，顺便到普洱下面的澜沧县住了一周。不过，其发展历程与成熟PE们惯用的并购逻辑非常相似。母女俩每天睡到自然醒，溜达到街上闲逛。 First Brands成立于2013年，帕特里克·詹姆斯的创业初衷就是想打造一家平台公司，去整合其它汽车零部件供应商。

四 | 赶了边境大集，去古茶园采茶，去古村寨里和老人们拉家常顺便学怎么做米粑、烤肉。他的确是这么做的，First Brands通过一系列大胆的收购吞并竞争对手，在短短几年内崛起为行业龙头。在2013年至2014年间，First Brands完成了其首批重要交易，收购了Carter和Trico两家公司，两个都是历史悠久的成熟品牌。 “太chill了，是不用带脑子上街那种松弛。”梅梅说，街上也看不到几个游客，完全没有排队的概念。尤其是Trico，是一家拥有百年历史的全球领先的雨刮系统供应商。

五 | 景色很美，气候宜人，消费也低。对于从城里来的孩子，很多东西都很新鲜。

六 | 这两笔收购奠定了First Brands作为一家初创公司在汽车售后市场的地位。接了地气，也接触了很多民族的、非遗的、自然的东西，“不比出国香吗？” 今年暑假，带娃去隐秘的县城度假，越小众越好，成了一圈北上广家长们之间的“暗号”。

七 | 随后大约五年时间，First Brands的动作相对沉寂，没有发动新的收购。

八 | 直到2019年，First Brands又开启了第二轮收购。

九 | 这一轮的收购规模空前巨大，说是横扫了美国的汽车后市场也不夸张。 2019年收购过滤器品牌FRAM和火花塞品牌Autolite； 2020年收购制动器品牌Raybestos和StopTech，还有重型过滤器品牌Luber-finer； 2023年收购了Reese、Draw-Tite和Westfalia等牵引和拖车设备品牌，还有老牌汽车零部件集团卡多内工业。“臭味相投”背后代表的是一种很新的亲子度假理念——不去“卷”看世界了，因为已经看过；不去赶景点、追大“IP”了，因为体验太差。

十 | 他们更在意的是县城能提供的轻松、真实、自然，以及在这种“零压力”环境下去滋养亲子关系。去哪儿旅行数据显示，2026年暑假，平台上的酒店订单覆盖了1000多个县城，亲子连住3天以上的订单同比增长了两成。 First Brands提出了所谓“成对收购”的收购策略。意思是，对于每一种产品，First Brands一方面会收购拥有强大品牌但生产早已被外包到海外的公司，另一方面也会收购拥有强大本地制造能力但品牌较弱的公司。

十一 | 预订县城酒店的，70%都是外省游客，北上广深成渝是排名最前的客源地。在收购完成后，First Brands会立刻将前者的订单从海外转移到后者的本土工厂生产。

十二 | 通过这种方式，First Brands可以实现更高的产能利用率，并迎合“美国制造”或“北美制造”的潮流，让产品卖出更高的价格。经过这些收购，First Brands一跃成为一家拥有25个子品牌和约2.6万名员工的全球最大的汽车售后零部件制造商之一。First Brands在北美、欧洲和亚洲都有制造中心，具备从金属铸造、精密加工、电子组装到特种涂层的全链条制造能力，涵盖了几乎所有关键汽车维修和保养类别。注：统计含县及县级市。大理、伊宁、喀什等均为县级市，分别隶属于大理白族自治州、伊犁哈萨克自治州、喀什地区。2024年，First Brands的净销售额达到了50亿美元。 02.住526元一晚的县城高星，80后家长觉得“值” 梅梅这次县城游，唯一花了大钱的是酒店。数十亿美元不翼而飞但是，这个看似美好的故事有一个漏洞，你可能已经猜到：First Brands的扩张奇迹，是建立在高昂的债务之上的。 First Brands闪电般的收购需要巨额的资金支持，为了获得这些资金，First Brands不得不使用一些非常规的融资手段。

十三 | 澜沧这几年建设了多间假日酒店和高品质民宿，这也是梅梅选择到这里度假的一个主要原因。实际上，2019年First Brands开启第二轮收购之时，恰逢美国PE行业兴起了“放贷”热潮。

十四 | “还是要住好一点，毕竟是来度假的，不想吃苦。

十五 | ” 她提前1个月，订了一间假日酒店的亲子房，每晚房费1000多块含双早+下午茶。酒店有游泳池，可以让娃释放精力；有儿童俱乐部托管服务，还组织各种徒步手工坊等研学活动。梅梅也有时间自己做做瑜伽，看书喝茶，或只是一个人发呆。私募信贷这类过去相对“小众”的产品开始登堂入室，成为大型PE机构们的主要业务增长点。在县城住这么贵的酒店，到底值不值？梅梅也算了一笔账，这次到澜沧，交通是飞机+火车，母女俩往返近3000元；住酒店花了8000多元，但当地的消费很低，也几乎没有太多的额外支出。于是，海量的私募信贷资金，成为First Brands扩张最好的燃料。具体而言，First Brands综合使用供应链金融、应收账款保理、存货抵押等多种手段，开展了复杂的表外融资，这些债务最终被卖给了各类私募信贷产品。随着First Brands不断扩张，其表外债务也越累越高。最糟糕的是，由于没有监管要求，First Brands不需要披露这些表外债务的规模。整体一趟旅行的花销，还是要比出国便宜不少。“关键是吃住的品质非常高。在国外或者国内一线城市，如果要住这个等级的酒店，价格翻番都不止。

十六 | 因此在First Brands的债主们眼里，这是一家拥有“好得令人难以置信”的EBITDA利润率的“美国制造巨头”，但它们实际上是在对真实风险懵懂无知的情况下就开出了支票。” 暑假不少县城的酒店和民宿已经贵过北上广，但仍有不少北上广家长愿意买单。

十七 | 去哪儿数据显示，暑期县城四星及以上酒店订单同比增速达两位数，高星酒店在全部酒店订单的占比上升至23%。直到2025年7月，当First Brands尝试进行的新一笔62亿美元的债务再融资时，潜在投资者感到不放心，坚决要求对公司的财务状况进行独立的审查。80后在县城最舍得花钱，预订县城住宿的平均支付价格达到526元。这一要求导致谈判陷入僵局，融资最终宣告失败。一些县城的亲子房尤其抢手，暑期县城酒店预订的平均提前天数从5.9天增至7.1天。 03.后“奔县游”的反流量逻辑，中产家庭的选择标准：“还没火” 这几年，“奔县游”已经成为一种新潮流。这直接敲响了First Brands的丧钟。不少县城成为一时“网红”：凭着“村BA”出圈的贵州台江县，淄博烧烤走红后，又有大西北的天水凭借麻辣烫爆火......全网县城文旅都在研究“怎么踩中时代的流量密码”，奔县游的标签是便宜、热闹、流量。First Brands的债券价格随后暴跌，其留置权贷款的价格一夜之间跌去了90%，同时惠誉和标普等评级机构迅速将公司评级下调至垃圾级，并警告违约风险极高。但暑假的这一波中产家庭县城游，显现出完全不一样的逻辑。 “因为我老家就是云南的嘛，选择目的地的时候，我特意问了一下老家朋友，哪里是还没有火的？但是又很值得去的。”梅梅说，身边很多朋友都是一样的逻辑，要选那种在本地人中有口碑的，又还没有火出圈的。事情到这还没有结束。去哪儿数据显示，今年暑假酒店预订量增幅最快的都是相对“冷门”的县城。随着First Brands的债务问题逐渐被曝光，大家才发现它的表外债务混乱程度远远超越了想象。

十八 | 例如，西藏察隅县暑期酒店预订同比增超2倍，西藏嘉黎、江西铅山、贵州贞丰、广西天峨，以及河北吴桥，酒店订单同比增幅均达1.5倍。此外，河南辉县、贵州兴义、四川昭觉、贵州岑巩等地的增幅也超过1倍。这些地方的共同特质是：交通抵达便捷、有较为成熟的酒店住宿供给、风景优美有得玩儿。而最早吃到这波中产家庭红利的，还是一线城市周边的口碑县城。去哪儿数据显示，暑假酒店平均支付均价最高的县城，大多数位于北上广周边4小时车程内。例如，北京周边的河北昌黎县有成熟度假地阿那亚，暑假的平均每晚住宿价格达到了835元，有金山岭长城的滦平县每晚均价也超过了750元，均远超北京；上海周边的浙江安吉、德清，已经是“长红”的高端民宿聚集地，暑期每晚平均支付价格超过600元；广州周边的佛冈、龙门县，则凭借温泉、山水等资源，承接了大湾区家庭亲子避暑需求。佛冈县暑假每晚住宿支付均价达870元，是全国县城里最贵的。 04.中产涌入后，县城游还有哪些痛点？交通便捷、高品质住宿、成熟的亲子产品、不失真实感又具有趣味性的独特体验、较低的游客密度和较高的舒适感，中产家庭对县城游的需求，显然高于以往。比如，First Brands的同一笔应收账款，似乎被重复出售给了不同的保理商，从而凭空创造了负债。再比如，有证据显示，First Brands发行的库存抵押贷款存在抵押品“混同”的现象，也就是说不同贷款的抵押品混在一起无法分辨。 “现在县城的交通和住宿，确实已经提升了一大截，降低了很大的物理门槛，也让我们可以勇闯云南、贵州、新疆、西藏的一些县城。最具爆炸性的，是为First Brands服务的供应链金融公司Raistone在10月8日的声明称，有高达23亿美元的资产“下落不明”，要求进行独立调查。

十九 | 但唯一的卡点，是整体行程的规划、当地信息的获取，还有提升空间。因为First Brands的债务背后涉及到大量的普通投资者，美国司法部已在10月9日启动调查。第一张多米诺骨牌？到目前为止，对于First Brands到底有多少负债和资产依然没有一个确切的数字。 9月28日，First Brands正式向法院申请第十一章破产。

| ”梅梅说，比如，自己暑假是从上海坐飞机到昆明，再乘火车到普洱，再搭车去澜沧县，还是比较折腾的，全靠自己安排；澜沧的集市也不是每天都有，当地的茶园、古寨也非常多，怎么选择，也要做很多功课。 “这几年县城游的硬件条件提升很大，但很多地方，软件还跟不太上。破产申请文件列出的负债在100亿美元至500亿美元之间，而资产则为10亿至100亿美元之间。 First Brands破产的波及面极广，其背后有上百家贷款人，不仅包括传统金融机构，还牵涉了大量的资产管理公司、私募信贷基金和金融科技平台。”在贵州多地都经营有民宿的小欧体会很深。他举例，民宿想办儿童托管服务，但是本地没有成熟的一日研学供应商，商户各自为战，酒店、餐馆、景点、村寨信息不通；民宿也想去衔接起从地级市的机场、车站到县城的“最后几十公里”交通，但运营资质、人手、风险性都是问题。日本农林中央银行、美国银行、瑞银在内的众多知名金融机构也被曝出巨额风险敞口。就金额而论，上百亿美元的债务暴雷，对华尔街来说不算什么。受波及的金融机构都在声明“损失可控”，称“市场反应严重过度”。此外，网上对于县城的信息两级分化严重，缺少面向亲子家庭的实用信息，“比如，是否适合低龄小孩？山路推婴儿车是否可行？有没有应急医疗点？下雨天可以干什么？大量真实、避雷、实操信息，线上处于空白”。

| 还有县城的游客量十分不稳定，淡旺季特别明显。但这已经不是一起单纯的破产案件，而是华尔街的又一个丑闻。投资者担忧的是，First Brands的倒闭只是第一张多米诺骨牌，如果更多的多米诺骨牌倒塌，它可能会蔓延到整个金融体系，最终引发更广泛的危机。这并非危言耸听，就连WSJ这样一贯谨慎的媒体，也在标题中打出了“小型次贷危机”的字样。 2008年金融危机后商业银行的监管被收紧，但是这些年不受监管的私募信贷迅猛发展，已经形成了新的“影子银行”系统。一到淡季客流季度萎缩，大批餐饮服务业直接歇业，没有形成全年稳定可复用的服务体系。现在，低资质的借款人纷纷绕过银行，直接向私募信贷融资，而私募信贷又被包装为“中低风险、中高收益”的基金产品卖给广大的普通投资者。国际清算银行的数据显示，过去十年，美国私募信贷市场的规模增长了十倍。截至2024年，美国私募信贷市场的资产管理规模已达到约1.1万亿美元，占全球总额的87%以上。这样的规模，已经超过了当年的次贷。这种“季节性”的服务模式，直接影响服务质量。而First Brands的暴雷戳破了繁荣背后的风险，这些私募信贷产品的管理人们似乎根本不知道自己所投资资产的实际财务状况。这就是为什么，虽然大部分PE巨头并没有被曝出与First Brands有什么业务往来，但股价依然应声下跌。几乎所有一线PE巨头现在都有规模庞大的私募信贷业务。截至2025年6月底，黑石的信贷业务规模大约为4840亿美元，KKR为2610亿美元，凯雷为2030亿美元。 “平台在县域旅游的发展中，可以做很多事。

| 不单单是卖机票和酒店，更重要的是做县域度假的‘连接器’。私募信贷已经成为PE巨头们最重要的收入来源和增长引擎之一。

| ”去哪儿旅行党委书记、副总裁任芬说，去哪儿从今年开启“宝藏百城”战略，从交通接驳、信息筛选、在地资源的链接、淡季产品开发引流等多个方面，赋能县城旅游。把原本“散装”的县城旅游资源“拼”起来，将原本散落的“点”串联为成熟的“线”。去哪儿数据显示，今年暑期，“宝藏百城”相关产品搜索热度同比增长226%，以今年热度跃升至全国第二的贵州兴义为例，其“峰林+峡谷”行程产品预订量实现了翻倍增长。返回，查看更多。